Principali insegnamenti

Il reset del mercato europeo del gas

La crisi energetica del 2022, innescata dall'invasione dell'Ucraina da parte della Russia, in quella che rappresenta una significativa escalation della guerra tra i due paesi iniziata nel 2014, ha cambiato profondamente i mercati energetici dell'Unione europea. Prima di tale evento, l'UE faceva fortemente affidamento sulle importazioni di idrocarburi dalla Russia. Nel 2021, i paesi comunitari hanno importato 155 miliardi di metri cubi di gas naturale russo, pari a circa il 45% delle importazioni totali di gas¹. Il nuovo gasdotto Nord Stream 2, che avrebbe collegato la Russia alla Germania, è stato sospeso poco prima della sua prevista apertura. Il gasdotto Nord Stream 1 (che operava tra i due paesi) era stato già sottoposto a manutenzione prima della guerra, ma ha subito danni causati da un atto di sabotaggio durante il conflitto russo-ucraino. Inoltre, l'UE ha deciso di non accettare gasdotti in entrata dalla Russia e ha sviluppato una serie di leggi, denominate REPowerEU, volte a porre fine alla dipendenza dagli idrocarburi del Paese. Di conseguenza, i flussi di gas naturale dalla Russia all'Europa sono crollati.

Figura 1: Flusso di gas russo verso l'Europa

Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Dati da gennaio 2020 ad agosto 2024. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Il gas russo sostituito dal GNL e dalle energie rinnovabili

Sebbene l'obiettivo finale del REPowerEU sia quello di sostituire il gas naturale con fonti di energia rinnovabili, è probabile che la dipendenza dal primo continui nel prossimo futuro; si tratta di una fase importante per la “transizione” in quanto il gas naturale ha emissioni di gas serra molto più basse rispetto al carbone e al petrolio. Di fatto, l'UE l’ha incluso nella sua tassonomia degli investimenti verdi, a patto che questo sostituisca il carbone. Poiché il gas naturale rimarrà probabilmente una fonte di energia per l'UE nel prossimo futuro, abbiamo assistito a un'impennata nello sviluppo di infrastrutture per il gas naturale liquefatto (GNL) in Europa, in modo che questo possa essere importato via nave da altri paesi per sostituire le fonti russe. Dall'inizio della guerra russo-ucraina, la capacità relativa al GNL messa in funzione in UE è pari a circa il 30%.

Figura 2: UE, capacità relativa al GNL esistente e nuova per Stato membro 

Fonte: WisdomTree, Agenzia dell’Unione europea per la cooperazione fra i regolatori nazionali dell'energia: analisi degli sviluppi del mercato del GNL europeo, 2024 Market Monitoring Report. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Inoltre, per immagazzinare il GNL importato, la capacità di stoccaggio è aumentata. Una differenza fondamentale tra la dipendenza dai gasdotti precedente all'invasione del 2022 e la nuova normalità è che gli aumenti della domanda non possono essere soddisfatti incrementando il flusso dal “rubinetto” del gasdotto. È necessario attingere alle riserve immagazzinate. Pertanto, per bilanciare l'offerta e la domanda, la capacità di stoccaggio e il relativo utilizzo sono ora fondamentali. Abbiamo visto i prezzi crollare quando le riserve sono elevate e aumentare quando queste sono scarse.

I mercati europei del gas sono ora più volatili

In generale, i prezzi del gas naturale in Europa sono più volatili rispetto al periodo precedente all'invasione del 2022 (cfr. tabella in basso). La volatilità avrebbe potuto essere ancora maggiore, ma diversi fattori l'hanno attenuata. L'Europa è stata “fortunata” ad aver avuto due inverni miti che hanno ridotto la domanda di gas naturale. Inoltre, i risultati economici relativamente modesti degli ultimi due anni, uniti alla recessione industriale che ha caratterizzato il periodo in questione, hanno fatto sì che la domanda di energia fosse inferiore alle aspettative.

Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Sulla base dei rendimenti mensili dei prezzi dei primi future generici TTF (senza incorporare un roll). Prima dell'invasione: settembre 2005 - febbraio 2022. Attuale: marzo 2022 - agosto 2024. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Prevediamo che, con la maggiore dipendenza dallo stoccaggio (e la mancanza di flessibilità, in termini di approvvigionamento, per via della perdita delle fonti che provenivano dai gasdotti), il potenziale di una ripresa industriale e l'esaurirsi della “fortuna”, i prezzi del gas naturale europeo siano destinati a diventare ancora più volatili. Infatti, la transizione verso fonti di energia rinnovabili, intermittenti e volatili, porterà ad aumenti periodici della relativa “richiesta” per colmare il divario tra domanda e offerta. Si tratta di un altro aspetto che contribuirà ad aumentare la volatilità dei prezzi del gas naturale europeo.

Questo consente agli investitori tattici di partecipare al mercato quando si verificano interruzioni dell'offerta o impennate della domanda. Inoltre, gli investitori europei hanno bisogno di strumenti che fungano da copertura contro le variazioni dei prezzi dell'energia.

Quali benchmark del gas naturale possono essere utilizzati come copertura?

A differenza del greggio, quello del gas naturale è un mercato frammentato. Da decenni, grandi volumi di greggio vengono trasportati in tutto il mondo via nave, generando prezzi di riferimento veramente globali, come il Brent. I prezzi regionali del petrolio vengono scambiati con sconti/premi rispetto al Brent, ma hanno un alto grado di correlazione.

Il gas naturale, invece, ha caratteristiche fortemente regionali. La maggior parte degli investitori in materie prime conosce il benchmark statunitense Henry Hub (HH), data la sua presenza nella maggior parte dei benchmark dei panieri di materie prime, come il Bloomberg Commodity o l’S&P GSCI. Il Title Transfer Facility (TTF) olandese si è imposto come principale benchmark in Europa. Il TTF olandese è un luogo di negoziazione virtuale per le transazioni in future, fisiche e di borsa del gas naturale. È stato creato da una controllata di Gasunie, la Gasunie Transport Services B.V., nel 2003 come alternativa al National Balancing Point (NBP) del Regno Unito. La struttura consente lo scambio del gas all'interno della rete olandese. La valuta di negoziazione è espressa in euro per megawattora. L'ICE - Index Exchange (Amsterdam) gestisce i future e il gas a breve termine.

Il TTF serve a promuovere lo scambio di gas. È la più grande struttura di trasferimento dell'Europa continentale e scambia una quantità di gas 14 volte superiore a quella utilizzata nei Paesi Bassi; questo fa capire che si tratta di una struttura davvero paneuropea. Le tariffe del gas della piattaforma all'ingrosso olandese sono diventate importanti tariffe di riferimento per il resto d'Europa.

Per gli investitori, il TTF è probabilmente il miglior strumento di copertura dall'inflazione europea (e un'opzione interessante per i trader tattici). Come mostra la tabella, rispetto all'HH, il TTF spiega la variazione dei prezzi dell'energia in Europa in misura maggiore.

Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Agosto 2005 - agosto 2024. Basato su regressioni lineari della componente energetica armonizzata dell'Eurozona dell'indice dei prezzi al consumo rispetto ai prezzi dei primi future generici TTF e ai prezzi dei primi future generici TTF (che non incorporano un roll), tutti su base annua. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

IL TTF diventa adulto

Anche l'open interest nei future TTF è aumentato in modo sostanziale nel corso degli anni. Prima del 2021, l'open interest del TTF rimaneva piuttosto indietro rispetto a quello dell'HH. Nel 2021, abbiamo assistito a un forte aumento dell'open interest nel TTF che, sebbene abbia iniziato a diminuire verso la fine dell'anno e nel 2022, è poi ricomparso alla fine del 2022. Oggi l'open interest nel TTF non è molto diverso da quello dell'HH. Questo indica che il mercato presenta una certa profondità e dovrebbe confortare gli investitori sul fatto che i future sul TTF non rappresentano “contratti esoterici” vulnerabili alle pressioni di liquidità.

Figura 3: Open interest

Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Gennaio 2014 - agosto 2024. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

WisdomTree European Natural Gas: democratizzare l'accesso ai mercati del gas europe

Il mercato europeo del gas naturale TTF è diventato sostanzialmente maturo. Chi ha accesso diretto al mercato dei future ha potuto trarre vantaggio da questo sviluppo. Tuttavia, finora, agli investitori europei in ETP è mancato uno strumento d'investimento adeguato. WisdomTree ha lanciato il WisdomTree European Natural Gas, che replica i future sul gas naturale TTF front-month, su base mensile. Ancora una volta, abbiamo democratizzato l'accesso a un'asset class molto ambita e fornito un nuovo strumento di copertura. Come dimostrato in precedenza, per proteggersi dal rischio di inflazione, gli investitori europei traggono maggiore vantaggio da un benchmark del gas naturale a livello regionale. Coloro che seguono da vicino il flusso di notizie sulle interruzioni dell'offerta e i catalizzatori dell'aumento della domanda (ad esempio, le ondate di freddo in Europa) possono inoltre scegliere di utilizzarlo in modo tattico.

Il prodotto viene negoziato in euro (la stessa valuta del contratto future TTF). È emesso da WisdomTree Multi Asset Issuer PLC (un emittente da 1,8 miliardi di dollari) e si replica attraverso uno swap completamente collateralizzato con BNP Paribas. Il prodotto replica il BNP Paribas Rolling Futures W0 TZ Index, che incorpora il roll yield del future².

Il WisdomTree European Natural Gas offre un'opportunità unica e interessante sia per gli investimenti tattici che come strumento di copertura. La recente incursione dell'Ucraina a Kursk, in Russia, il 14 agosto 2024, ha messo a rischio il corridoio di transito del gas di Sudzha facendo salire bruscamente i prezzi del TTF. Sudzha è l'unico hub di transito in Russia che gestisce ancora il gas verso l'Ucraina. Sebbene i prezzi siano scesi in seguito alla diminuzione del rischio, se il WisdomTree European Natural Gas fosse stato disponibile in quel momento, gli investitori avrebbero potuto utilizzarlo come strumento tattico a breve termine.

¹ Il Consiglio europeo per le relazioni estere
² Il roll yield è il rendimento che si genera quando la posizione del future si avvicina a quella spot con il passare del tempo.