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Impatto della politica monetaria
Limitare le scommesse valutarie
06 Mar 2019
WisdomTree


L’andamento del dollaro statunitense è una delle questioni più dibattute in questo momento. Si tratta di un fattore macroeconomico che influenza i rendimenti di molte classi di attivo, dai mercati emergenti alle grandi multinazionali statunitensi. 

 

Secondo l’opinione dominante, il biglietto verde non può replicare i rialzi del 2018 perché la Federal Rederve (Fed) ha smesso di innalzare i tassi d’interesse. I differenziali di interesse hanno raggiunto il punto di massima divergenza, con gli investitori statunitensi che ricevono un carry di oltre il 3% solo per neutralizzare l’esposizione valutaria dei loro investimenti azionari nelle valute oggetto di copertura. Sul versante opposto, gli investitori nei mercati con tassi d’interesse contenuti, come la Germania e il Giappone, devono pagare questo carry per coprire il rischio di una variazione del dollaro rispetto alle proprie valute nazionali.  

 

Gli investitori statunitensi sono costantemente orientati verso un deprezzamento del dollaro, poiché tradizionalmente aggiungono ai loro investimenti in azioni internazionali posizioni al ribasso sulla valuta statunitense, quindi alcuni forse vogliono credere che il biglietto verde continuerà a indebolirsi per sempre. Ciò si discosta dal comportamento di molti investitori internazionali, che da molto tempo prestano parecchia attenzione alle esposizioni valutarie.  

 

Personalmente farei più attenzione a scommettere su una costante flessione del dollaro. Credo che la maggior parte degli investitori statunitensi dovrebbe esercitare maggiore cautela nell’assumere posizioni direzionali sui tassi di cambio nei portafogli privi di copertura. 

 

Avere un’esposizione valutaria realmente neutrale significa evitare qualsiasi scommessa sui tassi di cambio, cioè attuare una copertura valutaria completa nella propria valuta nazionale. 

 

I tempi del passaggio a una maggiore copertura valutaria devono essere valutati con attenzione. Gli investitori potrebbero temere di non riuscire a individuare il momento giusto per neutralizzare la propria esposizione valutaria, e forse il dollaro potrebbe ricominciare a indebolirsi.  

 

I nostri modelli direzionali dinamici segnalano un potenziale rafforzamento del biglietto verde, sulla base del carry elevato e del momentum della valuta statunitense. Riconosciamo che il dollaro non è conveniente in termini di valutazioni e parità dei poteri d’acquisto, ma altri fattori macroeconomici fanno propendere per un suo apprezzamento. Forse adesso è un buon momento per riconsiderare la situazione da una nuova prospettiva. 

 

Una ricerca a sostegno del vigore del dollaro è stata prodotta da Danielle Di Martino Booth, un’economista che ha lavorato alla Fed di Dallas e che cura un’eccellente rubrica giornaliera chiamata The Daily Feather.

 

Di Martino Booth ha accettato generosamente di condividere il suo lavoro sul nostro blog. I dati macroeconomici mostrano che alcuni fattori potrebbero spingere il dollaro al rialzo e avvalorano il suggerimento di assumere una posizione più neutrale nelle scommesse valutarie sulla debolezza del dollaro nelle strategie internazionali prive di copertura.

 

The Daily Feather evidenzia inoltre l’impatto che un dollaro forte può avere sulle multinazionali statunitensi, fornendo ragioni potenzialmente valide per attuare una diversificazione internazionale a scapito degli Stati Uniti nei portafogli con copertura valutaria.

 

Grafico 1: Indice dei responsabili degli acquisti del settore manifatturiero (PMI man.) vs. Indice del dollaro USA ponderato per l’interscambio

 

Fonte: IHS Markit, JP Morgan

 

Commento da The Daily Feather

 

In sintesi:

  • Storicamente un rafforzamento del dollaro USA accresce i rischi al ribasso per gli utili delle multinazionali statunitensi per via degli effetti di conversione valutaria; considerare la possibilità di ridurre le posizioni concentrate sul dollaro all’interno dei portafogli 

Commento integrale, non modificato*: 

 

Nel dicembre 2010 Erskine Bowles, co-presidente della National Commission on Fiscal Responsibility and Reform, fu chiamato a spiegare la profonda preoccupazione che provava per la situazione dei conti pubblici della nostra bella nazione. Se, come aveva chiesto un giornalista naturalmente curioso, le finanze pubbliche del paese erano in una situazione così disastrosa, perché non pagavamo un conto salato sotto forma di tassi d’interesse più elevati sui Treasury USA?

 

Senza battere ciglio, Bowles rispose: “Perché siamo il meno brocco tra i brocchi.” Per sollevare dall’imbarazzo chi ha dimenticato la storia degli ultimi anni, la battuta di Bowles si riferiva a un mondo in cui l’Irlanda e la Grecia erano cadute nel baratro fiscale e si temeva che Portogallo, Spagna e Italia fossero sul punto di precipitarvi.

 

Grazie al cielo la situazione è cambiata?

 

A distanza di un decennio, le banche centrali e gli Stati sovrani fanno ancora a gara per deprezzare le proprie valute. È questo l’obiettivo ultimo nella proverbiale, oseremmo dire perenne, “corsa al ribasso”.

 

Ripassiamo i rudimenti:  nell’eventualità di un rallentamento economico mondiale inatteso, gli investitori costringono le valute delle economie più deboli a deprezzarsi. Questo gioca a favore delle banche centrali con una scarsa potenza di fuoco nel contrastare i rischi di ribasso. Vi viene in mente qualche grande istituto di emissione? Qualcuno ha detto Bank of Japan (BoJ) e Banca centrale europea (BCE)? Ma guarda un po’.

 

Ma che cosa succede se si verificano contemporaneamente una guerra commerciale e un rallentamento economico mondiale inatteso? Il desiderio e la necessità di un deprezzamento diventano un tutt’uno in un batter d’occhio. Visto il rapido deterioramento delle prospettive economiche, la BoJ e la BCE sono in uno stato di massima allerta.

 

A gettare benzina sul fuoco è stato il peggior risultato combinato fatto registrare negli ultimi cinque anni dagli indici dei responsabili degli acquisti (PMI) del settore manifatturiero di Giappone (50,0) e Germania (49,9). I seguenti passaggi dei report pubblicati da IHS Markit evidenziano il rischio di un persistente rallentamento:

  • Dal PMI giapponese: “Sono stati inoltre riscontrati ulteriori segnali che il rallentamento del ciclo commerciale mondiale potrebbe peggiorare ancora, in quanto i nuovi ordinativi di prodotti destinati all’esportazione sono diminuiti al ritmo più rapido registrato da luglio 2016. Il rimbalzo ampiamente previsto nel quarto trimestre non dovrebbe distrarre dal quadro generale. La debolezza dell’economia interna, unita alla decelerazione della crescita mondiale, ha coinciso con il livello più basso di fiducia delle imprese da oltre sei anni.” 
  • Dai PMI di eurozona e Giappone: “... Le risposte ai sondaggi indicano che all’inizio dell’anno è insorto un malessere più profondo. Le imprese temono un rallentamento economico generalizzato a fronte delle crescenti incertezze politiche ed economiche che incidono in misura sempre maggiore sulla propensione al rischio e sulla domanda….\Il settore manifatturiero è entrato in territorio di contrazione a gennaio sulla scia di un continuo deterioramento degli ordini, che hanno evidenziato la maggiore flessione dei nuovi ordinativi dal 2012. La debolezza dell’auto è stata di nuovo ampiamente segnalata, al pari del rallentamento della domanda proveniente dalla Cina. 

Come se fosse necessario aggiungere i puntini sulle i, la BoJ ha osservato che “i rischi negativi riguardanti le economie estere si sono probabilmente acuiti negli ultimi tempi, ed è inoltre necessario prestare particolare attenzione al loro impatto sulla fiducia delle imprese e delle famiglie in Germania.”

 

Per non essere da meno, è intervenuta anche la BCE: “Il clima di fiducia risente delle persistenti incertezze connesse a fattori geopolitici e alla minaccia del protezionismo… i rischi per le prospettive di crescita nell’area dell’euro si sono orientati al ribasso….”

 

Non per rincarare la dose, ma i tassi d’interesse negativi in Europa e in Giappone avrebbero dovuto produrre risultati virtuosi. Per loro stessa natura, erano destinati a costringere gli operatori finanziari a inchinarsi alla volontà delle onnipotenti banche centrali che ancorano i tassi. Il problema sta nelle forze naturali che vengono inibite dalla volontà delle autorità monetarie. I tassi di cambio liberamente fluttuanti fungono da stabilizzatori automatici.

 

Ne consegue che la debolezza inattesa degli indici PMI giapponese e tedesco ha generato pressioni al ribasso sullo yen e sull’euro nella giornata di ieri. In futuro le due valute potrebbero deprezzarsi ulteriormente, visti i rischi concreti di un continuo rallentamento della crescita. Ciò significa che le previsioni rialziste degli analisti riguardo allo yen (108) e all’euro (1,20) per il 2019 dovranno essere riviste.

 

Nel suo Global Fund Manager Survey di gennaio, Bank of America ML ha fatto sapere che le posizioni lunghe sul dollaro USA sono le più gettonate. Indovinate? Adesso queste posizioni lo diventeranno ancora di più, dato che la produzione manifatturiera ha subito una battuta d’arresto sia in Giappone che in Germania. Il grafico in alto rivela l’esistenza di una correlazione negativa relativamente elevata tra i PMI giapponese e tedesco, da un lato, e l’indice del dollaro ponderato per l’interscambio, dall’altro, successivamente al picco raggiunto nel dicembre 2016.

 

Perché questo dovrebbe interessarci? Il rafforzamento del dollaro USA accentuerà i rischi al ribasso per gli utili delle multinazionali statunitensi a causa degli effetti di conversione valutaria. Fareste bene a riesaminare con attenzione i vostri portafogli. Se le vostre posizioni “sicure” soddisfano questi criteri, potreste voler considerare la possibilità di ridurre il rischio di cambio a cui non pensavate di essere esposti.

 

*Le opinioni espresse in questo estratto sono quelle di Danielle Di Martino Booth e non rispecchiano necessariamente quelle di WisdomTree UK.

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