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Macro Alerts
Oltre la Banca del Giappone: le magagne fiscali tengono basso lo yen
12 nov 2015
WisdomTree


Lo yen è destinato a rimanere una valuta strutturalmente debole. Nelle prossime settimane, la volatilità della divisa nipponica dovrebbe salire, poiché i market player di breve periodo si stanno posizionando per affrontare i possibili cambiamenti della politica monetaria adottata dalla banca centrale. A riguardo, siamo sempre convinti che la Banca del Giappone (BOJ) rafforzerà l’allentamento quantitativo durante la riunione del consiglio direttivo il 18 e il 19 novembre. Fattore più importante, che va oltre l’outlook di breve termine, l’argomentazione a favore del continuo deprezzamento strutt

Nell’immediato: si o no?

La BOJ ha programmato due riunioni in quattro settimane. La prima, il 30 ottobre, è stata incentrata sulla revisione semestrale delle previsioni di crescita e inflazione dei membri del consiglio. La seconda, che si terrà i prossimi 18 e 19 novembre, è la consueta riunione di due giorni successiva alla pubblicazione, il 16 novembre, dei dati sul prodotto interno lordo (PIL) di luglio-settembre. Da qui ad allora, i commenti sulle strategie più adatte per posizionarsi sul mercato scorreranno a fiumi.

Secondo noi, è probabile che la BOJ rafforzi ulteriormente il programma di allentamento quantitativo in occasione dell’incontro di novembre. La ragione in questo caso non risiede tanto nella costante debolezza degli indicatori economici nazionali giapponesi, anche se a luglio e ad agosto la produzione industriale è scesa all’1,4%, al disotto della media trimestrale di aprile-giungo, segnando un calo del 2,8% rispetto alla media di gennaio-marzo; ma si tratta piuttosto di una ragione di natura politica: il Primo ministro Shinzo Abe e i suoi sostenitori sono concentrati sulla necessità di ristabilire una politica pro-crescita coordinata. A nostro avviso, un’inversione delle priorità della BOJ, che sposti l’obiettivo dall’Indice dei prezzi al consumo (CPI) al PIL nominale –ossia un esplicito allineamento della banca centrale al nuovo obiettivo di 600mila miliardi di yen stabilito da Abe per il PIL nominale del Giappone (che attualmente si attesta a circa 500mila miliardi di yen) – è possibile.

Ovviamente, limitarsi a cambiare l’obiettivo dal 2% d’inflazione ai 600mila miliardi di PIL nominale non è risolutivo in sé. Secondo noi è probabile che la banca centrale nipponica incrementi gli acquisti di asset, incentrandoli sia sugli Exchange-traded fund (ETF) che aggiungendo titoli obbligazionari regionali, comunali e “zaito” bond alle opzioni d’acquisto della BOJ (le quali al momento si limitano al solo debito governativo nazionale). In tal caso, l’argomentazione di breve periodo a favore del deprezzamento dello yen si fonda su questo rafforzamento della politica espansiva.

Focus strutturale: insostenibilità fiscale

L’argomentazione di medio periodo a favore del deprezzamento dello yen si fonda invece su basi prettamente economiche: le dinamiche fiscali del Giappone paiono intrappolate in un circolo vizioso d’interminabili disavanzi di bilancio che spaziano dal 2% al 5% circa del PIL nel prossimo futuro. Perché?

Per capire le finanze pubbliche nipponiche, abbiamo esaminato i dati degli ultimi 35 anni sulle entrate e le uscite come percentuale del PIL nominale. Questa prospettiva storica mostra la necessità di formulare ipotesi sempre più coraggiose per sfuggire al deficit permanente. Nello specifico, durante gli ultimi 35 anni, le spese hanno complessivamente superato le entrate con una media di circa il 5% del PIL.

Per capire quanto sia difficile ritornare ad un surplus, è sufficiente guardare al livello “massimo” e a quello “minimo” sia delle spese che delle entrate. Le spese hanno toccato il picco al 22,7% del PIL e il fondo al 13,8%, mentre le entrate hanno raggiunto l’apice al 16,4% e il fondo al 7,5% del PIL. Dunque, per spostare l’ago verso un surplus di bilancio, le spese dovrebbero essere tagliate entro un punto percentuale del PIL al minimo storico, mentre le entrate dovrebbero salire entro un punto percentuale del massimo storico. Dato il pragmatismo politico che contraddistingue le questioni fiscali, a nostro avviso, si tratta di ipotesi sempre più coraggiose. In altre parole, è probabile che il disavanzo continui a collocarsi tra il 3% e il 5% del PIL nel prossimo futuro.

“deficit gemelli” del Giappone manterranno lo yen debole

Il Giappone deve quindi affrontare la combinazione sia di un deficit “permanente” delle finanze pubbliche che di un deficit strutturale del settore dei consumi (dovuto a fattori demografici – ossia, l’invecchiamento della popolazione comporta il crollo dei risparmi e un tasso di risparmio negativo che attualmente si attesta a circa l’1,5% del PIL). Il risultato è un’economia che deve attirare capitali globali per finanziare il deficit dei risparmi nazionali.

La necessaria correzione potrebbe arrivare da un aumento dei tassi d’interesse o dalla svalutazione della moneta. A nostro avviso, la BOJ è intenzionata a mantenere saldo il controllo sui tassi d’interesse in generale e sui rendimenti dei titoli di Stato nipponici (JGB) in particolare – non vogliamo andare contro la BOJ. A nostra volta, ci aspettiamo che la valuta sostenga il peso dell’aggiustamento. I “deficit gemelli” del Giappone, sia del settore pubblico che privato, suggeriscono secondo noi che gli investitori globali dovrebbero coprire l’esposizione sugli asset nipponici.

Gli investitori che condividono questa opinione potrebbero essere interessati ai seguenti prodotti UCITS ETF:

Tutti i dati sono stati forniti da WisdomTree Europe e da Bloomberg, salvo laddove diversamente specificato.


Macro Alerts, Japan


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