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Macro Alerts
Nel 2017 il Giappone è pronto a performare: ecco perché
10 gen 2017
Jesper Koll , WisdomTree's Head of Japan


Le classi di attivi nipponiche più rischiose – azionario e immobiliare - restano ben avviate al proseguimento di un trend rialzista strutturale destinato a continuare anche nei prossimi anni. Riguardo al 2017, prevediamo una forte performance, trainata dalla generale ripresa del ciclo economico, soprattutto per quanto riguarda gli utili. Partendo da valutazioni interessanti – il TOPIX attualmente vede un rapporto prezzo utili (P/E) a sconto sia rispetto alla sua stessa media di lungo periodo che ai multipli di Wall Street - riteniamo che i titoli azionari giapponesi potrebbero salire anche del 20%, con il TOPIX che potrebbe ritornare al picco di 1.800 punti raggiunto nel 2007.

Nello specifico, individuiamo i cinque fattori positivi di cui sotto:

+ Crescita degli utili promettente, spinta dall’accelerazione delle vendite e dal deprezzamento della valuta

I titoli azionari giapponesi costituiscono un’asset class altamente ciclica, sensibile al ciclo economico sia globale che nazionale. Per il 2017 sembra probabile una flessione positiva su entrambi i fronti. In associazione al deprezzamento dello Yen e alla forza del Dollaro, ciò dovrebbe provocare una serie di revisioni al rialzo degli utili aziendali. Contro il consensus che prevede una crescita degli utili pari a solo il 10% nel 2017, noi stimiamo invece un incremento del 25%. La nostra previsione si basa su un tasso di cambio medio di Y115/USD, mentre la stima del consensus sembra basarsi, a oggi, su Y103/USD,. De facto, ogni decennio di consistente deprezzamento dello Yen aggiunge l’8% circa agli utili delle aziende quotate.

Riguardo alle tempistiche, la revisione in positivo degli utili dovrebbe subire una particolare accelerazione andando verso la stagione dei risultati aziendali per l’intero anno fiscale, a fine aprile-inizio maggio: il momentum positivo potrebbe cioè intensificarsi nei primi mesi dell’anno.

+ Ribilanciamento del portafoglio da parte degli investitori giapponesi: sia gli investitori retail che gli istituti privati si sposteranno dalle obbligazioni alle azioni

Due anni fa, il fondo pensione pubblico giapponese, il GPIF, ha cambiato asset allocation incrementando le partecipazioni sull’azionario nipponico dal 14% al 24% circa. Nel 2017 ci aspettiamo che gli investitori retail e gli investitori istituzionali privati seguano la stessa linea, a differenza di quanto avvenuto nel 2016 a causa del clima d’incertezza globale e in tema di politica nazionale:. La politica dei rendimenti obbligazionari a tasso zero è oggi propizia al comparto azionario, rendendolo l’asset privilegiato dagli investitori. Inoltre, i margini di profitto del settore finanziario hanno praticamente toccato il fondo in conseguenza della nuova politica della banca centrale nipponica. Ciò depone a favore del settore finanziario e della sua capacità e volontà di assumersi maggiori rischi.

Riguardo alle tempistiche, i principali investitori istituzionali in genere definiscono l’asset allocation per il nuovo anno finanziario (l’anno fiscale in Giappone ha inizio il 1° di aprile) attorno a metà marzo. Per gli investitori retail, sia la retribuzione di base che i bonus estivi rappresentano fattori essenziali nel determinare la propensione al rischio: la prima viene stabilita attorno a metà marzo e i secondi verso giugno.

+ Focus delle aziende sulla gestione del capitale: accelerazione sia del flusso di dividendi che delle operazioni di buyback

Oltre alla ripresa ciclica degli utili aziendali, il generale miglioramento strutturale della gestione dei capitali – soprattutto del rendimento per gli azionisti - dovrebbe sostenere considerevolmente il segmento azionario giapponese. L’anno scorso, nonostante il calo degli utili, sia i flussi dei dividendi che le operazioni di buyback hanno registrato un’accelerazione, per la prima volta nella storia. Per il 2017, considerando l’accelerazione della crescita degli utili, ci aspettiamo un movimento analogo sia per ciò che concerne i dividendi che le operazioni di riacquisto di azioni proprie.

In questo caso, le assemblee degli azionisti che solitamente si tengono a giugno-luglio dovrebbero rappresentare dei buoni punti di partenza.

+ Solido policy mix: importanti stimoli fiscali mentre la BoJ stabilisce in sostanza allo 0%il limite massimo per la curva dei rendimenti

Il Prime ministro Shinzo Abe ha annunciato un pacchetto d’ingenti stimoli fiscali, compreso tra lo 0,75% e l’1% circa del PIL per ogni anno dal 2017 alle Olimpiadi di Tokyo del 2020. A sua volta, la Banca del Giappone ha modificato l’obiettivo di politica monetaria al fine di mantenere i rendimenti dei titoli governativi nipponici (JGB) attorno al livello dello zero per cento. Le ipotesi riguardo a quando finirà questa politica di “controllo della curva dei rendimenti” costituiranno uno dei temi principali del nuovo anno.
A nostro avviso, un cambiamento di politica monetaria è improbabile fino a quando l’inflazione non si muoverà decisamente verso l’obiettivo del 2% stabilito dal Governatore Kuroda. Nella migliore delle ipotesi, ciò potrebbe avvenire tra la fine dell’estate e l’inizio dell’autunno. Fino ad allora, la concomitanza d’ingenti stimoli fiscali e del tetto dei tassi allo zero per cento, renderà lo Yen giapponese una valuta strutturalmente debole, penalizzata da un deficit fiscale in aumento e dal crescente differenziale dei tassi d’interesse Giappone/USA.

+ Generale ripresa del ciclo economico globale, soprattutto del ciclo delle spese in conto capitale di USA e Giappone

La probabile evoluzione del policy mix verso la spesa fiscale di USA e Cina, i principali partner commerciali del Giappone, probabilmente trasformerà i venti contrari globali del 2016 in una spinta favorevole. Oltre al coordinamento politico del “nuovo G3” (USA, Giappone, Cina), il deprezzamento dello Yen ha incoraggiato sia la competitività che la redditività delle aziende produttrici di beni strumentali.

Riguardo alle tempistiche, nell’immediato la questione principale dovrebbe riguardare i tempi e gli esatti contenuti della nuova agenda fiscale USA, seguita dalla riunione del Congresso del Partito comunista cinese nell’autunno del 2017.

Allocazione settoriale

Rispetto a una generale preferenza per le società blue-chip di export e che distribuiscono dividendi, ci aspettiamo che il settore finanziario e il settore dei beni strumentali generino alpha. Inoltre, restiamo strutturalmente sovraesposti sulle small cap giapponesi.

Fattori di rischio

Riteniamo che il nostro outlook sul Giappone sia esposto a due rischi fondamentali. Sul fronte interno, l’inflazione da costi provocata da un mercato del lavoro sempre più rigido potrebbe avvantaggiare i margini prima del previsto. Sul fronteglobale, una svalutazione della Cina potrebbe non solo minare la competitività delle esportazioni nipponiche ma anche scatenare il prossimo movimento di “risk off” dei flussi di capitale globali.


Macro Alerts, Japan


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