Outlook macro-economico europeo: Italia
Rischio elettorale e banche vulnerabili potrebbero mettere sotto pressione l’euro
La mancata approvazione di una nuova legge elettorale l’anno scorso significa che in Italia sarà ora necessario indire le elezioni nel periodo in cui dovrà essere approvato il bilancio per il 2018. Ciò comporta un rischio per la stabilità politica. Salvo che l’UE non conceda all’Italia flessibilità di bilancio e un più ampio margine d’azione per finanziare la spesa pubblica in disavanzo difficilmente la proposta di bilancio otterrà l’appoggio del Parlamento. L’instabilità politica provoca nuovi attacchi speculativi sui titoli governativi e i titoli bancari italiani. A causa della fragilità del governo e del settore bancario, il Presidente della Repubblica Sergio Mattarella – che ha il solo potere di sciogliere il Parlamento- non rischierà di andare alle elezioni senza che prima sia stato approvato il budget. Considerata la posta in gioco, le elezioni potrebbero essere rimandate al 2018. Il Movimento euroscettico dei 5 Stelle, nonostante le sconfitte subite nelle recenti elezioni locali, continua a ottenere ottimi risultati nei sondaggi nazionali in un testa a testa con il Partito Democratico.
Il settore bancario italiano naviga ancora in cattive acque. La stabilità è stata alimentata dagli sforzi congiunti del governo italiano e della BCE per promuovere la ristrutturazione e il consolidamento degli istituti di credito. Ad esempio, nel 2016 Banca Popolare e Banca Popolare di Milano, allora in difficoltà, hanno stipulato un atto di fusione costituendo il Banco BPM, che oggi si colloca al quinto posto in Italia per capacità di raccolta del risparmio, riuscendo così a tagliare i costi e a ripristinare la redditività. Unicredit, il maggiore istituto bancario italiano, in una situazione critica a causa della crisi dei crediti deteriorati che ha colpito il settore, è riuscito a evitare il fallimento grazie a un aumento di capitale per 13 miliardi di euro e cedendo il ramo polacco per rafforzare il bilancio.
Il terzo istituto bancario italiano si trova ancora in una situazione problematica. Banca Monte dei Paschi di Siena (BMPS) ha ricevuto un’iniezione di fondi pubblici dopo che il governo italiano ha raggiunto l’accordo sul piano di ristrutturazione in linea con le regole degli aiuti di Stato dell’UE che consentono l’impiego di capitali dei contribuenti nel caso in cui questi siano indirizzati a ripristinare la salute di banche sottocapitalizzate nel lungo periodo (vale a dire una “ricapitalizzazione precauzionale”). Tramite la conversione di bond in azioni per un valore di 4,3 miliardi di euro e grazie a una procedura di compensazione da parte del Tesoro che sborserà 2 miliardi di euro a tutela dei detentori di obbligazioni subordinate, iniettando al contempo capitale fresco per 9 miliardi di euro in BMPS, gli investitori retail sono stati perlopiù messi a riparo da perdite altrimenti notevoli, come ora richiesto dalla normativa sul salvataggio delle banche introdotta di recente dall’Unione Europea1. La manovra ha evitato una crisi politica in un momento in cui – dopo le dimissioni del Primo ministro Matteo Renzi l’anno scorso a seguito della vittoria del no al referendum sulla riforma della costituzione italiana- il governo era fortemente indebolito. Tuttavia, la procedura di ricapitalizzazione precauzionale non offrirà a BMPS capitali sufficienti ad assorbire eventuali nuove perdite su crediti e deprezzamenti futuri. La cartolarizzazione di 29 miliardi di euro di asset dovrebbe aiutare BMPS a cedere i portafogli di crediti in sofferenza. Tuttavia, a meno che BMPS non riesca ad attrarre maggiori finanziamenti, faticherà a offrire prestiti cartolarizzati a sconto così forte da allettare gli investitori privati.
Pertanto, la BCE e la Commissione Europea continueranno a fare affidamento sui principali istituti di credito europei per pagare i conti, come emerso con chiarezza in Spagna dal recente salvataggio di Banca Popular da parte di Santander. Anche se l’accordo è stato concluso rapidamente e considerato –fino ad ora- un successo, il governo italiano andrà incontro a difficoltà sempre maggiori per iniettare fondi pubblici nel settore bancario. Le autorità europee hanno respinto le ricapitalizzazioni precauzionali di Veneto Banca e Banca Popolare di Vicenza, due istituti regionali con buchi di bilancio causati da responsabilità propria. Per una ricapitalizzazione sufficiente sono necessari 5 miliardi di euro e, senza interessi da investitori privati, il governo italiano ha confidato nell’intervento di Intesa Sanpaolo – il secondo istituto di credito in Italia e tra i più solidi.
La vulnerabilità delle banche italiane dovrebbe prolungare lo stimolo del QE da parte della BCE
La fragilità del sistema bancario italiano e l’importanza di stabilizzarlo non possono essere sopravvalutate. Con mezzi fiscali limitati per offrire supporto in termini di liquidità e capitali, considerando i vincoli imposti dalla Commissione Europea, l’onere di continuare a fornire entrambi grava ancora sulla BCE. C’è da aspettarsi che le operazioni di finanziamento a termine per ottenere liquidità in maniera economica restino generalmente in piedi. Si tratta dell’unico strumento a disposizione delle banche italiane per riciclare a basso costo i crediti deteriorati e trarre vantaggio da margini migliori nel portafoglio di negoziazione. Le variazioni dei bilanci delle banche italiane sul lato dell’attivo evidenziano tale comportamento di avversione al rischio negli ininterrotti acquisti di titoli di debito governativo dalla fine della crisi finanziaria e nella marcata ripresa del credito interbancario dal 2016, quest’ultimo in gran parte dovuto allo sforzo concertato del governo e dei grandi creditori per supportare i deboli istituti locali. Per contro, le banche si astengono dall’assumere un maggiore rischio di credito, i prestiti al settore privato restano in fase di stagnazione e, di conseguenza, la ripresa dell’economia reale ne subisce le ripercussioni.
Considerando il comportamento di avversione al rischio delle banche italiane e i rischi sistemici, la BCE farà quanto possibile per aiutare e consentire il prolungamento del QE. Nel breve periodo l’istituto centrale europeo punterà a guadagnare tempo e sceglierà di adottare una retorica da “colomba” fino a quando in Italia non emergeranno con chiarezza gli sviluppi del nuovo governo, del bilancio e della ristrutturazione dei crediti deteriorati. L’indebolimento delle pressioni inflazionistiche iniziali, provenienti dalle importazioni di energia e alimentari, in concomitanza all’irrigidimento della Fed che incalza i mercati obbligazionari europei, favorirà la BCE nel continuare a sostenere i meriti del programma di QE.
I costi di ricorso al credito, per il bene del bilancio e del portafoglio di negoziazione delle banche italiane, devono restare contenuti così da preservare la stabilità politica e circoscrivere i rischi sistemici. In caso contrario ciò provocherebbe attacchi speculativi sui titoli governativi italiani e le banche non solo dell’Italia ma potenzialmente anche di altri Paesi membri dell’Eurozona. Ad esempio, secondo la BRI, che misura i crediti di controparte delle banche a livello mondiale, i dati per il 4° trimestre del 2016 mostrano l’esposizione delle banche francesi in particolare, con crediti per l’Italia stimati a 278 miliardi di dollari, ossia quasi il 60% dei crediti complessivi dell’UEin Italia. Simili tensioni di mercato si ripercuoteranno negativamente anche sull’euro. Anche se infondate o di breve durata, con l’approssimarsi delle elezioni gli speculatori avranno parecchio materiale per alzare le scommesse facendo aumentare la volatilità della moneta unica. Gli investitori dovrebbero considerare una copertura tattica delle proprie esposizioni sul debito e i titoli bancari italiani, mentre gli investitori esteri che desiderano allocare sull’azionario dell’Eurozona in generale dovrebbero considerare la copertura della propria esposizione sull’euro.
Grafico 1: le banche italiane evitano l'assunzione di rischio:
sono i BTP e il credito interbancario a trainare il bilancio, non i prestiti al settore privato
Flussi cumulativi di asset in miliardi di euro
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Fonte: WisdomTree, ECB.
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1 In pratica ciò significa che non sono consentiti salvataggi dall’esterno (bail out) senza che prima sia avvenuto un salvataggio dall’interno (bail in), allo scopo di ridurre la spesa a carico dei contribuenti.